第一, 收入增长符合预期;主要源于销量提升
报告期收入9.96亿,同比增长25.3%;主要源于产品销量提升所致。速冻米面食品行业2010年前6个月累计产量135万吨,同比增长22.2%;公司作为行业龙头,增量应在行业之上,故销量提升是业绩增长主因的解释合理。
分产品看,速冻汤圆收入增速41%,成为主要增长点。速冻粽子虽提升了产品结构,但销量下滑更甚,同比收入增速下滑7个百分点。
分季度看,二季度收入同比增长30.2%,超过一季度增速。由于今年春节相对靠后,故一季度营收应相对较好;二季度营收同比增速提高,加之粽子产品收入下滑,表明其他产品确实热销。
第二, 综合毛利略微下滑;粽子、面点毛利提升是亮点
综合毛利率36.5%,同比微降0.5个百分点,基本稳定;显示公司在价格传导方面依然稳健。
粽子产品毛利提升接近12个百分点,面点毛利微升近1个百分点;而汤圆、饺子均有下降,值得思索。我们认为有两方面可考虑:1)汤圆毛利下滑和收入大增,表明公司很可能采取价格竞争方式推进新市场;2)粽子、面点等容易摆脱同质化,对成本的传导和产品结构升级更为有效。
第三, 期间费用稳健;营业外收入比例较大
期间费用基本维持稳定:三项费用率合计31.1%,上年同期数为30.5%。同比仅增加0.8个百分点。不过,相比36.5%的毛利率,31%的期间费用已经非常高了。主要在于销售费用率较高,达27.1%。表明公司市场拓展依然进行,竞争形式也较为激烈。
营业外收入达2164万,主要为收到的税费返还。当期,营业外收入占营业利润比重为43%,相比同期提高一倍。成为公司净利润增长的一个主要来源。税费返还主要源于公司子公司享受的税收优惠政策。
第四, 所得税率提升影响盈利
郑州全惠子公司本期开始缴纳所得税,从而提升了公司整体的实际所得税率至18.8%;提高了近6个百分点。
期内,郑州全惠实现净利润2112万,净利率8.7%;同比下降12个百分点;环比亦下降3.3个百分点。
第五, 规模化和产品链延伸:三全占据有利位置
我们在行业报告中指出,速冻米面产业的发展有两次大的时机:第一次是家庭用食品的普及;第二次是业务用市场的启动。目前,我们依然处于家庭用食品普及阶段,而行业主题亦集中于规模扩张和结构调整方面。
三全在国内速冻米面行业的品牌价值巨大,在市占率方面稳步提升,这是利于行业从无序、低端的价格竞争模式逐步走向有序竞争的;我们认为行业格局基本成型,三全占有率进一步提升的概率是很大的。
三全显然看到了市场发展方向,一系列的产能布局基本昭示了未来发展重心。这里我们有个小担忧,在草根调研中会发现二三线地区的竞争方式依然落后,所以在市场占有率没有足够高之前,行业的盈利能力都可能不会很高。这是需要忍受的痛苦期;在这之间,规模化导向仍将是行业竞争的主要方式。
第六, 维持谨慎推荐评级
业绩预测主要根据规模扩张进度假设,我们预期2010-2012年EPS 为0.635,0.886和1.136元,动态PE 分别为59.07,42.33和33.02倍。短期而言,我们谨慎推荐,如有超预期因素如收购等,评级或可上调;长期而言,依然认为值得推荐。 相关阅读